(相關資料圖)

江西威爾高電子股份有限公司（下稱：威爾高）主要從事印制電路板的研發、生產和銷售，其產品主要是雙面板、多層板，廣泛應用于工業控制、顯示、消費電子、通訊設備等領域。

經過多年的發展，目前，我國PCB行業生產廠商眾多，市場化競爭較為激烈，行業整體集中度較低，國內PCB龍頭公司“鵬鼎控股(行情002938,診股)”市場占有率僅為11.70%。同時，PCB行業下游行業市場化程度較高、客戶數量眾多、分布領域廣泛，PCB企業之間的競爭主要集中在品質穩定性、產品交期、價格等方面。

公開消息顯示，威爾高擬沖刺創業板IPO上市，上市委將于3月1日審議其首發事項。據華聲財報分析，威爾高存在業績增速異高、廢料銷售高毛利存疑等問題。

一

營收增幅異常，與多項經營指標相背離甚至矛盾

據招股書，2019年、2020年、2021年和2022年1-6月（下稱：報告期），威爾高營業收入分別為3.31億元、5.24億元、8.61億元和 4.42億元，扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為-170.88萬元、1767.99萬元、5624.07萬元和4383.3萬元。

值得關注的是，威爾高在2019年度至2021年度實現業績“三連跳”，即從2019年扣非凈利潤為負到2020年實現扭負為正，再從2020年不足1800萬元的扣非凈利潤暴漲318%，在2021年實現扣非凈利潤超過5000萬元的驚人成績！

基于如此大的業績增幅，不禁引人深慮：這樣大幅變動的業績背后，究竟是源于公司先進的經營理念和豐富的經營手段，還是其中另有隱情？

1.收入增幅遠高于行業增速

據公開資料，受益于全球PCB產能向中國大陸轉移以及下游蓬勃發展的電子終端產品制造的影響，中國大陸PCB行業整體呈現較快的發展趨勢，近年中國大陸PCB行業增速高于全球PCB行業增速：

2018年，中國大陸PCB行業產值實現高速增長，增長率為10.0%；

2019年，在全球PCB總產值下降1.7%的情況下，中國大陸PCB產值仍實現了0.7%的增長；

2020年，中國大陸PCB行業產值達350.54億美元，同比增長6.4%；

2021年，中國大陸PCB行業產值達436.16億美元，同比增長24.6%。

從以上報道中我們能夠看出，PCB行業雖然始終處于高速發展時期，但2019年國內PCB總產值增幅僅0.7%，2020年略微升高但也僅為6.4%，可就是在這樣的大環境下，威爾高仍然實現了非同尋常的現象級的業績攀升，2020年，威爾高營業收入從2019年的3.31億元徑直飆升至5.24億元，其營收增幅率高達58.3%。

結合整體市場情況來看，有點難以言明的古怪，試想：在國內PCB產能龜速增長的背景下，威爾高是如何在整個市場不景氣的情況下做到營收暴漲、扣非凈利潤扭負為正的呢？

2.收入增幅異高于競爭對手

除了上述與行業趨勢相背離外，威爾高的營收業績與同行業可比公司也存在著較為顯著的差異。

與同行業可比公司的營業收入及其變動情況（來源：問詢回復）

如上表所示，報告期內，威爾高各期營業收入變動率分別為58.32%、64.32%和21.76%；而同行業可比公司均值分別僅為26.81%、40.40%和16.41%，差異相當明顯，甚至在2019年至2021年間，公司營收增長率與同行業可比公司均值差值兩度超過20%，如此巨大的營收業績增幅，在競爭對手當中可謂一騎絕塵！

面對監管層對此問題的一系列質疑，威爾高給出的解釋是“系2019年3月，江西工廠投產，公司月均產能擴大、客戶訂單量提升，并開拓了多個知名客戶，所以營業收入實現了快速增長”。但對于此番解釋，華聲財報卻持懷疑態度：其一，2019年全球PCB總產能正處于下降趨勢中，國內市場形勢同樣不容樂觀，公司為何選擇在這個時間節點大幅擴大產能？難道不擔心市場行情持續低迷，進而造成產能過剩問題嗎？其二，對于監管層的問詢，公司只是籠統表述了其產能擴增在2019年至2022年1-6月的變動情況，并沒有確切到各期的詳細新增產能，這又是否是在刻意隱瞞呢？

3.收入增幅嚴重背離下游客戶的需求

據招股書，威爾高最近三年營業收入年均復合增長率為61.29%。然而，相較于公司一路高歌的增長率，給予其營收重要支持的前五大客戶卻明顯跟不上威爾高腳步。

前五大客戶的營業收入情況（來源：問詢回復）

參照上表，報告期內，公司前五大客戶彼此之間的營收變動情況可以說是參差不齊。縱觀2019至2021年，營收增長趨勢與威爾邦較接近的只有立訊精密(行情002475,診股)，增幅分別為47.96%、66.43%，即便如此也沒法與威爾邦（年均復合增長率61.29%）比肩；與立訊精密形成鮮明對比的是冠捷科技(行情000727,診股)，其在報告期內的營收變動率，始終處于5%以下，并且連年下滑；至于其他三個大客戶，營業收復合增長率都在20%以下。

此外，威爾高下游領域的通訊及消費電子行業，在新冠肺炎疫情、宏觀經濟低迷等諸多因素的影響下，過去幾年經歷了一輪寒冬，尤其是在2020年大幅下跌：

全球通訊設備市場情況（來源：招股書）

全球消費電子市場情況（來源：招股書）

綜上，下游客戶根本支持不了威爾高營收61.29%狂飆般的增長率！

4.收入增幅與用電量、產量變動不一致

通常來說，生產所消耗的能源大多是水或電，威爾高也在招股書中提到，公司生產過程中所耗用的能源主要為電，故而可以推得其產量與用電量應存在近似對應的正比關系，即產量越大、用電量也越大。同時，招股書顯示，威爾高于2019年開始擴大產能產量，而其所售產品也都來源于自有工廠生產，因此，公司的營收增長與產量增長也應近似對應。

基于上述對應關系，華聲財報羅列出三者在2019年至2021年的數據及其增長率對比情況，詳見下表：

營收、用電量與產量變動對比情況（數據來源：招股書）

由表格中的數據不難看出，2019年至2021年威爾高的營業收入、用電量和產量三者增長率并不一致，甚至也談不上近似。在用電量增長率由37.11%下跌至26.46%，即降低10.65%的情況下，產量增長率卻只下降了1.76%，而在此基礎上，營收增長率卻由58.32%提升至64.32%，增長了6個百分點。以上各數值之間明顯不合邏輯，其中究竟藏何貓膩，恐怕只有公司自己心知肚明。

二

高綜合毛利率背后有隱情，廢料銷售疑有貓膩

據招股書，報告期各期，威爾高綜合毛利率分別為23.22%、25.14%、20.29%和24.77%；主營業務毛利率分別為20.18%、21.56%、14.77%和20.96%。通過對比，二者存在明顯差異，各期均有3%以上的差值，尤其是2021年主營業務毛利率甚至一度低于綜合毛利率5.52個百分點。造成這一差異的背后原因究竟是什么呢？

據華聲財報查閱相關資料發現，主要原因是出在威爾高的“其他業務”上，即：其他業務毛利率高且銷售權重較大，造成了公司綜合毛利率與主營業務毛利率之間的差異較大。

值得一提的是，威爾高在最初版本的招股書中，對于其他業務的毛利和毛利率情況并沒有進行詳細披露，直到監管層追問才在更新版的招股書中作出補充。此外，就公司所補充的內容來看，“其他業務”這部分隱含的信息量極大，存在相當大的疑點。

據招股書及問詢回復，威爾高其他業務的毛利主要來自廢料銷售，廢料主要包括PCB生產過程中產生的銅板、報廢板及邊角料、含銅蝕刻廢液、含銅污泥、廢銅箔、廢鋁片等。報告期內，公司廢料銷售毛利率分別為86.18%、81.19%、90.31%及94.89%，毛利率逐年增高。

對此，威爾高解釋“由于PCB各道生產工序產生的廢料，對應成本不易分攤，所以公司僅將蝕刻廢液回收提煉成的銅板對應的運營費、水電費、消耗的材料和自有提銅設備的折舊等計入廢料銷售成本，而其他生產環節產生的廢料未單獨核算成本，且廢料成本已相應計入各工序產品的生產成本，使得公司其他業務的毛利率較高，符合企業會計準則的規定。”

企業會計準則的確規定了什么樣的項目應該計入哪一個會計科目的具體標準，但這并不意味著企業可以任意計提項目數額，譬如，威爾高自行提煉銅板，那么提煉的純度、功耗等一系列指標究竟是多少？若以此操控提煉過程中所產生的相關成本并計入廢料銷售成本，可虛增“其他業務”毛利，最終體現在綜合毛利率上就是一張“高毛利、好業績”的答卷。

除此之外，威爾高還存在向銷售廢料的客戶進行采購的情況，具體如下：

①報告期內，公司向廣東臻鼎環境科技有限公司銷售廢料分別為667.41萬元、644.46萬元、1650.65萬元及550.26萬元，向其采購銅板、設備和支付運營費分別為50.55萬元、135.08萬元、209.56萬元及177.28萬元；

②2019年至2021年，公司向江蘇凈拓環保科技有限公司銷售廢料分別為257.29萬元、712.91萬元及1160.62萬元，向其采購設備和和支付運營費分別為514.32萬元、213.31萬元及624.86萬元；

③2021年和2022上半年，公司向江南新材銷售廢料分別為713.36萬元、634.22萬元，向其采購銅球和支付加工費分別為5484.70萬元、1118.81萬元，并且在2019年和2020年合計向其采購過5081.93萬元的原材料。

此外，需要注意的是，在2019年和2020年，為了廢料銷售方面的便利，威爾高實控人存在通過個人卡為公司代收廢料銷售款的情形，代收廢料銷售款的金額分別為780.98萬元、97.52萬元。

綜上所述，廢料客戶同時身兼供應商，以及實控人利用個人卡代收廢料銷售款的行為，無一不讓人對公司廢料銷售及其高毛利率的真實性產生猜疑。

最后，作為一家正處于IPO進程中的公司，尤其是未來想要在創業板立足，威爾高還需要意識到一點：現階段公司主打的銷售產品雙面板和多層板，相較于目前行業領先廠商所制造的HDI板、封裝基板等高附加值PCB產品而言，在技術附加值、產品制造技術和工藝水平上都處于較落后領域。

因而，無論本次IPO審核通過與否，在公司未來的發展進程中，都需要秉持著“三創四新”的決心，不斷提升硬實力，才能穩固地立于行業之林。

關鍵詞： 營業收入 報告期內 變動情況